Archive for abril \27\UTC 2011

No blog do INI: Dados financeiros atualizados para 203 ações brasileiras

Posted on 27/04/2011. Filed under: Finanças |

Caros leitores,

Acaba de ser publicado no blog do INI um post com os seguintes dados, para 203 ações brasileiras:

  • Receita Líquida de 2001 a 2010
  • Lucro por ação de 2001 a 2010
  • Cotação Máxima ajustada de 2001 a 2010
  • Cotação Mínima ajustada de 2001 a 2010
  • Dividendo por ação de 2001 a 2010

Para acessar, clique no link abaixo:

TIB e Software INI Dados Atualizados 2010 203 Ações

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Opções – Estudos nos EUA (CBOE)

Posted on 26/04/2011. Filed under: Finanças |

Um dos mais atuantes comentaristas do blog mandou alguns estudos feitos pela bolsa de opções de Chicago (CBOE – Chicago Board Options Exchange). Ver site: http://www.cboe.com/

Pediu especial atenção para o estudo de caso feito pelo consultoria Ibbotson Associates (ver aqui).

Well…

Um parênteses sobre a lógica norte-americana de “livre mercado”

Sugiro fortemente o documentário “inside job” que investiga os motivos para a crise de 2008. Além de ser um documento didático sobre a crise (nunca vi explicações melhores para CDS), mostra com precisão como se faz negócio nos EUA.

Meus amigos sabem que adoro os EUA. Vou a NY deste 1997 e nos últimos 7 anos tento voltar ao menos uma vez por ano (antes de ser pai… rsrsrs). Porém não tenho ilusões quanto a uma suposta perfeição do livre mercado e da livre iniciativa. Até acredito nos princípios, só tenho certeza que jamais haverá mercado “livre”. Nem nos EUA, nem em lugar nenhum.

A atuação dos lobistas, das agências de rating e de uma rede de professores universitários renomados a serviço de quem pagar mais, complicaram BASTANTE a situação já terrível da bolha imobiliária e, principalmente, do abuso de instrumentos derivativos.

Houve, pasmem, professores renomados, de universidades caríssimas, com artigos rasgando elogios ao sistema financeiro da… ISLÂNDIA!!! E pouco antes de o país ser destruído por esse sistema financeiro.

Eu fico imaginando o que leva um professor universitário a sugerir o investimento na Islândia, sabendo que a dívida externa de seus bancos era 12 vezes maior do que o PIB do país. Ah… e a dívida era em Euro, mas a moeda da Islândia era a coroa… Bizarro! Qualquer economista de primeiro período sabe que isso é uma bomba-relógio.

A resposta é simples. Centenas de milhares de dólares.

Os estudos etc……..

Isso posto, é importante que qualquer estudo feito por uma instituição com interesse comercial direto no objeto estudado seja corroborado ou pela nossa própria capacidade de análise OU por instituições que não tenham NENHUM interesse, direto ou indireto, nos resultados.

O estudo da Ibbotson, em minha opinião, trouxe resultados muito ruins para o tal índice de “lançamento-coberto” que um professor universitário criou, e que depois foi incorporado na lista da S&P.

O resultado aparentemente foi bom, pois deu um retorno médio de 12,39% para o índice CBOE BXM contra 12,20% do S&P 500 em 190 meses de estudo.

O CBOE BXM é um índice hipotético que exige grande complexidade para ser reproduzido na prática. Tanto é verdade que não há (ou não conheço) ETF´s baseados nele. Além disso, em toda parte do site há instruções para que o usuário da técnica verifique com seu corretor se é possível obter, na prática, o que o índice faz na teoria.

Acreditando na metodologia do índice, não parece muito ruim que seja necessário fazer operações complexas a cada mês, tendo que acertar, conseguir vender uma opção a um preço hipotético, durante 190 meses, para atingir uma rentabilidade adicional de 0,19% ao ano?

E os custos envolvidos, que não fazem parte do cálculo do índice? Não conheço a estrutura de custos de corretagem, emolumentos etc., nem a realidade tributária nos EUA, mas sem dúvida seriam muitíssimo maiores do que 0,19% ao ano.

Outras considerações

Li a metodologia e não me sinto apto a criticá-la. Entendi, mas não tenho os dados e não conheço a mecânica de apreçamento de opções na CBOE.

As explicações, a meu ver, foram omissas quanto ao exercício das opções. Isso preocupa. Se alguém puder investigar mais a fundo e compartilhar conosco, agradeço.

Minha impressão leiga é que um professor criou um método de lançamento coberto hipotético que “favorece” a criação de um índice amigável para a CBOE, mas que não tem sentido na prática, pois não poderá ser reproduzido.

Outra coisa que me chamou atenção foi o fato de não haver estudos recentes (posteriores a 2006) sobre o tema.

A instituição (CBOE) tem interesse direto em ampliar o uso de opções, mais até do que as corretoras, e apresentou estudos dando rentabilidade quase equivalente ao buy-and-hold em vários períodos.

A Callan Associates verificou que o BXM entre 1988 e 2006 teve um retorno de 11,77% e o S&P 500 de 11,67%!!!!!!

Um décimo de ponto percentual a cada ano para fazer várias operações complexas e correr risco de não reproduzir o que prega a teoria?

Por fim, mesmo que o método seja uma reprodução fiel dos efeitos do lançamento coberto, os resultados, caso consideremos os custos e, principalmente, o enorme custo do nosso tempo, não foram suficientemente eloquentes para que Warren Buffett pare de comprar e guardar e inicie uma estratégia de lançamentos cobertos mensais, a preços teóricos…

If you know what I mean…

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Comparativo: Rolagem ou Exercício de opções

Posted on 26/04/2011. Filed under: Finanças |

Leitores…

Como já devem imaginar, sofri um pequeno bombardeio de críticas à série de estudos sobre financiamento de opções e remuneração de carteira com lançamento coberto.

Todas muito elegantes, mas infelizmente não consegui que me enviassem um estudo alternativo ou até um estudo de caso, mostrando os erros ou as exceções à minha avaliação.

Relembro que quando escrevi o artigo sobre o Método dos Aportes Dobrados recebi alguns contrapontos interessantes e frutíferos. Alguns perfis de fundos e de evolução de cotas em que o MAD não funcionava tão bem. Viraram um novo post e um novo estudo que pode ser lido aqui.

No caso do financiamento de opções, infelizmente ainda não recebi um estudo alternativo ou a identificação de falhas no modelo proposto.

O blog está aberto às controvérsias e dará a maior visibilidade possível a estudos alternativos ou críticas fundamentadas.

Mas não estamos aqui por isso…

A principal crítica que recebi: não considerei a rolagem

Vi que o blog transitou em vários fóruns e os participantes sempre diziam: ele não considerou a rolagem!

Os leitores mais atentos devem lembrar que afirmei ser indiferente, do ponto de vista matemático e de fluxo, rolar (recomprar opções para evitar o exercício e lançá-las novamente) ou ser exercido.

Como pouca gente acreditou (e entendo isso, porque realmente não é óbvio), apresento a seguir, uma demonstração bastante didática sobre essa indiferença.

Black-Scholes-Merton – BSM

A maioria das pessoas já se assusta ao ler o nome “Black-Scholes”, mas há uma enormidade de bons sites apresentando a fórmula de maneira bastante didática. Gosto do bionicturtle, que disponibilizou uma demonstração da fórmula, aplicada ao excel, no youtube. Veja aqui.

O modelo calcularia o “preço-justo” de uma opção, com base em parâmetros como volatilidade, dias até o vencimento, preço da ação, strike etc.

Por que fiz isso, por que recorri a Black-Scholes?

Para trabalhar com aquele que é considerado o mais utilizado modelo de pricing de derivativos e evitar críticas à seleção de dados.

E, acreditem, normalmente o BSM oferece resultados para os preços das opções bem mais generosos do que a realidade concede.

Veja no dia de hoje, às 12:38.

PETR4 – R$ 26,26 – PETRE26 (BSM): R$ 1,406 – PETRE27 (Real): R$ 1,32 (Strike R$ 25,24)
PETR4 – R$ 26,26 – PETRE27 (BSM): R$ 0,553 – PETRE27 (Real): R$ 0,39 (Strike R$ 26,70)

PETR4 – R$ 26,26 – PETRE28 (BSM): R$ 0,237 – PETRE27 (Real): R$ 0,12 (Strike R$ 27,70)

Resultados

A planilha com os resultados completos pode ser baixada aqui.

A taxa isenta de risco é a SELIC e a volatilidade de 1 ano para a Petr4 foi de 28,66% (fonte site BOVESPA).

Simulei a operação com uma ação valendo R$ 100,00, e uma opção com strike 6% mais elevado (R$ 106,00). A opção teoricamente valeria R$ 1,4678.

Testei exercícios e rolagens para valores de fechamento de R$ 108,00 a R$ 120,00.

(Obs: Os valores a partir de R$ 100,00 foram escolhidos por comodidade, mas se fossem utilizadas cotações próximas às da Petr4, o resultado seria idêntico, pois os percentuais também o seriam).

No exercício a pessoa recompra ações (com o que sobrou) e relança com strike 6% superior.

Na rolagem a pessoa compra opções para evitar o exercício e relança, também com strike 6% superior.

Vejam na tabela abaixo:

O objetivo não é indicar qual é mais vantajoso, mas sim demonstrar que, teoricamente, são procedimentos indiferentes.

Observações finais:

Vale repetir alguns pontos:

  • Os testes acima não levam em consideração o talento do operador, sua capacidade de acertar projeções etc. Isso não é possível testar num modelo teórico, só é possível demonstrar em estudo de caso devidamente documentado.
  • Para o modelo ficar mas acurado, do ponto de vista teórico, teria que descontar os fluxos a uma taxa de risco, mas isso não agregaria valor ao objetivo final, que é mostrar a indiferença dos procedimentos, e complicaria bastante o entendimento do leitor.
  • Os valores foram calculados de forma teórica, na prática pode haver discrepâncias que levem a ganhos (ou perdas) maiores ou menores.
  • Esse texto todo é só para demonstrar uma premissa que utilizei na série sobre lançamento coberto. Creio que ficou suficientemente demonstrada a indiferença entre ser exercido e rolar as opções.
  • Antes que falem, lançar a opção no dinheiro após a rolagem pode até ser uma atitude inteligente (acreditando que a ação já subiu demais), mas em nada vai mudar a planilha acima: continuará sendo indiferente rolar ou ser exercido.

Todos esses estudos corroboram uma máxima do mercado: there´s no free lunch (não há almoço de graça). Teoricamente falando é impossível existir um algoritmo trivial de fácil execução que conceda retornos acima do mercado de forma consistente.

Mais uma vez peço, parafraseando Elton John:

  • Don´t shoot me, I´m only the piano player…
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Sugestão de Livro: Sussurros – A Vida Privada na Rússia de Stalin

Posted on 15/04/2011. Filed under: Política |

Caros amigos,

Sei que recomendar um livro de 800 páginas não é lá coisa que se faça! Mas considero, para algumas pessoas, obrigatória a leitura.

O livro Sussurros de Orlando Figes é um dos melhores exemplos de trabalho histórico-científico que já li. O autor transita por atrocidades inomináveis sem fazer qualquer julgamento de valor, sem ideologia e sem críticas políticas.

Na Europa, por experiência própria, e nos EUA, por propaganda, a grande maioria da população tem “anticorpos” contra o totalitarismo comunista, a ditadura do pensamento etc.

Aqui na América do Sul, por força de termos vivido ditaduras militares que foram combatidas por todos, inclusive por militantes comunistas, esses anticorpos só funcionam contra o totalitarismo “evidente” do nacional-populismo ou do militarismo.

Não temos defesa contra a ideologia marxista-leninista ou gramscista.

Josef Stalin foi o Josef Mengele da sociologia

Enquanto o “colega” alemão fazia experiências fisiológicas atrozes, sem qualquer sentimento de culpa, o russo implementou experimentos semelhantes, mas do ponto de vista sociológico.

Não é possível entender a profundidade da destruição dos tecidos que formam uma sociedade sadia sem ler os relatos de centenas de famílias e pessoas que viveram sob o domínio de Stálin.

Um pequeno teaser do livro…

Transcrevo a seguir uma pequena parte do livro, para que o leitor do blog possa se decidir se tem ou não estômago para lê-lo.

Desaconselho a leitura para quem tem filhos. Sinceramente.

Sussurros, página 420, baseado nas memórias de Hava Volovich, no livro “Till my tale is told: Women´s memoir of the GULAG” (bloomington 1999):

A Necessidade de amor, ternura e carinho era tão desesperadora que chegava ao ponto da insanidade, de as pessoas baterem com a cabeça na parede, do suicídio. Todas desejávamos ter um filho – a pessoa mais querida e próxima de todas, alguém por quem daríamos a própria vida. Resisti durante um tempo relativamente longo. Mas necessitava e ansiava tanto pela mão de alguém que pudesse segurar, algo em que pudesse me encostar durante aqueles longos anos de solidão, opressão e humilhação.

Hava teve um caso com um homem não identificado (“Não escolhi o melhor deles”) e teve uma menina com cachos dourados a quem deu o nome de Eleonora. O campo não tinha instalações especiais para mães. No alojamento em que Hava deu à luz, três mães estavam confinadas em um quarto minúsculo.

Percevejos caíam do teto e das paredes como areia; passávamos a noite toda tirando-os de cima das crianças. Durante o dia éramos obrigadas a sair para trabalhar e deixávamos os bebês com qualquer senhora idosa que encontrássemos que tivesse sido liberada do trabalho – essas mulheres comiam tranquilamente a comida que deixávamos para as crianças.

A maternidade deu a Hava um novo propósito e fé na vida:

Não acreditava em Deus e nem no demônio. Mas enquanto estive com minha filha, desejei com todo fervor, violentamente, que existisse um Deus… Eu rezava a Deus pedindo que prolongasse o meu sofrimento em 100 anos se isso significasse que não seria separada de minha filha. Rezava para ser libertada com ela, mesmo que apenas como mendiga ou aleijada. Rezava para ser capaz de educá-la até a maturidade mesmo que precisasse rastejar aos pés das pessoas e implorar por esmolas para isso. Mas Deus não respondeu às minhas preces. Meu bebê mal começara a andar, eu mal escutara suas primeiras palavras, a palavra maravilhosa e comovente que é “mamãe”, quando nos vestiram com trapos, apesar do frio do inverno, colocaram-nos em um veículo de transporte e nos transferiram para o “campo das mães”, onde meu anjo pequeno e atarracado, com cachos dourados se transformou em um fantasma empalidecido com sombras azuladas sob os olhos e os lábios cobertos de aftas.

Hava trabalhou em uma brigada cortando árvores e depois foi transferida para uma serraria. Subornando as enfermeiras do orfanato teve a permissão para ver a filha fora do horário de visita normal, antes da chamada matutina e durante o intervalo de almoço. O que descobriu era perturbador:

Vi as enfermeiras acordando as crianças de manhã. Forçavam-nas a sair da cama com empurrões e chutes. Empurrando as crianças com os punhos cerrados e xingando-as rispidamente, tiravam suas roupas e as lavavam com água congelante. Os bebês nem ousavam chorar, apenas fungavam como velhos e davam gemidos fracos. Aquele som horrível dos gemidos vinha dos berços durante dias. Crianças já com idade de se sentar ou de se arrastar ficavam deitadas sobre as costas com os joelhos apertados junto à barriga, fazendo sons estranhos como um pio de pombo abafado.

Uma enfermeira, responsável por 17 crianças, descobriu maneiras de acelerar o trabalho:

A enfermeira trazia da cozinha uma tigela com mingau fervente e servia porções em pratos separados. Pegava o bebê mais próximo, prendia seus braços nas costas, amarrava-o com uma toalha e começava a enfiar-lhe garganta abaixo uma colherada atrás da outra, sem tempo para o bebê engolir, exatamente como se estivesse alimentando um filhote de peru.

As enfermeiras só cuidavam apropriadamente dos próprios filhos, os quais, alega Hava, “foram os únicos bebês a sobreviverem para ver a liberdade”. Eleanora adoeceu. Seu corpo pequenino ficou coberto de hematomas.

Jamais me esquecerei de como ela agarrou o meu pescoço com as mãozinhas magrinhas e gemeu: “Mamãe, quero casa!”. Ela não tinha esquecido do cortiço infestado de percevejos onde vira pela primeira vez a luz do dia e estava ao lado da mãe…

A pequena Eleonora… logo percebeu que os pedidos por sua “casa” eram em vão. Ela parou de esticar os braços para mim quando a visitava, apenas se virava em silêncio. No último dia de vida, quando a peguei, olhou fixamente com os olhos bem abertos para algum lugar a distância e começou a bater em meu rosto, com os punhos pequenos e fracos, arranhando e mordendo meu seio. Depois apontou para sua cama. À noite, quando retornei com meu fardo de lenha, o berço estava vazio. Encontrei-a deitada nua no necrotério entre os corpos de prisioneiros adultos. Ela tinha vivido um ano e 4 meses neste mundo e morreu em 3 de março de 1944.”

Um, entre milhares de relatos…

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Parte 7: Financiamento de carteira com Strikes Longos

Posted on 11/04/2011. Filed under: Finanças |

Na parte 6 o financiamento com strikes longos foi simulado para opções da VALE5.

A seguir os resultados para a PETR4. Alguns leitores perguntaram quais seriam os resultados para PETR4, dado que a VALE5 teve valorização quase 40% acima da PETR4 na estratégia buy-and-hold.

Os resultados

Para quem quiser acompanhar com a planilha, pode baixar clicando AQUI.

Strike 6% mais alto do que o valor de mercado

Ao lançar uma opção com strike 6% mais alto, é razoável esperar entre 0,5% e 0,8% de rentabilidade líquida por mês (sem exercício).

No estudo feito com base em 6 anos de operações com a PETR4, o patamar de 6% de diferença trouxe os seguintes resultados:

  • O investidor foi exercido em 25 meses
  • O investidor não foi exercido em 46 meses
  • Para garantir o mesmo ganho patrimonial do buy-and-hold, teria sido necessária uma rentabilidade líquida de 2,16% ao mês com o financiamento.
  • Para garantir o mesmo ganho patrimonial da renda fixa, teria sido necessária uma rentabilidade líquida de 1,85% ao mês com o financiamento.

Strike 10% mais alto do que o valor de mercado

Ao lançar uma opção com strike 10% mais alto, é razoável esperar entre 0,2% e 0,3% de rentabilidade líquida por mês (sem exercício).

No estudo feito com base em 6 anos de operações com a PETR4, o patamar de 10% de diferença trouxe os seguintes resultados:

  • O investidor foi exercido em 15 meses
  • O investidor não foi exercido em 56 meses
  • Para garantir o mesmo ganho patrimonial do buy-and-hold, teria sido necessária uma rentabilidade líquida de 1,14% ao mês com o financiamento.
  • Para garantir o mesmo ganho patrimonial da renda fixa, teria sido necessária uma rentabilidade líquida de 0,83% ao mês com o financiamento. Exatamente o que se consegue na prática.

Strike 15% mais alto do que o valor de mercado

Ao lançar uma opção com strike 15% mais alto, é razoável esperar entre 0,05% e 0,1% de rentabilidade líquida por mês (sem exercício).

No estudo feito com base em 6 anos de operações com a PETR4, o patamar de 15% de diferença trouxe os seguintes resultados:

  • O investidor foi exercido em 9 meses
  • O investidor não foi exercido em 62 meses
  • Para garantir o mesmo ganho patrimonial do buy-and-hold, teria sido necessária uma rentabilidade líquida de 0,39% ao mês com o financiamento.
  • Ele já estaria obtendo ganho patrimonial superior ao verificado na renda fixa.

Strike 20% mais alto do que o valor de mercado

Ao lançar uma opção com strike 20% mais alto, é razoável esperar entre 0,01% e 0,03% de rentabilidade líquida por mês (sem exercício).

No estudo feito com base em 6 anos de operações com a PETR4, o patamar de 20% de diferença trouxe os seguintes resultados:

  • O investidor só foi exercido em 3 mês, em setembro de 2007
  • O investidor não foi exercido em 68 meses
  • Para garantir o mesmo ganho patrimonial do buy-and-hold, teria sido necessária uma rentabilidade líquida de 0,11% ao mês com o financiamento.
  • Ele já estaria obtendo ganho patrimonial superior ao verificado na renda fixa.

Conclusões

As mesmas escritas para a VALE5.

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Parte 5: Opções – Financiamento de Carteira com Strikes Longos – A pedidos!

Posted on 08/04/2011. Filed under: Finanças |

A pedidos…

Adaptei a planilha sobre a VALE para testar lançamentos cobertos com strikes bem mais altos do que o preço de mercado, na hora do lançamento.

Na realidade, deixei a planilha automática, quem quiser testar em outros patamares poderá fazê-lo trocando apenas os parâmetros de interesse.

Antes, alguns ajustes conceituais…

Patrimônio x liquidez

Uma coisa que talvez não tenha ficado clara no estudo anterior é que o financiamento com strike próximo pode destruir o patrimônio, mas vai garantir elevados yields mês-a-mês por muitos anos.

A estratégia pode ser adequada para um investidor que queira viver de sua carteira, com o máximo de renda mensal possível.

Tipo alguém que não quer deixar nada para os filhos (rsrsrs)…

Nas finanças pessoais há o período de semeadura e de colheita. Durante a semeadura o investidor deve se esforçar ao máximo para buscar crescimento PATRIMONIAL, sem se preocupar tanto com o yield.

Já no período de colheita, para muitos a aposentadoria, o investidor deve desenvolver talentos para extrair o máximo de retorno em dinheiro de seu patrimônio.

Trato disso amplamente no livro “Quanto Custa Ficar Rico?“.

Repetindo… o estudo anterior mostra uma gestão destruidora de patrimônio, mas de elevado yield.

Considerações sobre recompra de ações

No estudo anterior a simulação levava em conta que o investidor comprava mais ações TODO mês, com os ganhos que tinha no lançamento coberto.

Isso não é natural para quem busca rentabilidade mensal para compor a renda. Mas foi absolutamente necessário ao estudo, pois se não simulasse isso, não poderia comparar com o buy-and-hold nem com a renda fixa (onde também não se tirou dinheiro algum).

Se o investidor tivesse gastado o dinheiro sua perda patrimonial seria imensamente maior. Aliás, ou ele manteria o número de ações (se não fosse exercido) ou compraria menos (se fosse).

Portanto, para o próximo estudo, mantive a recompra de ações, para fins de comparação de ganho ou perda patrimonial.

Considerações sobre o exercício

Quase todos os que comentaram, seja no blog, seja por e-mail, disseram que não permitem o exercício. Caso a ação tenha disparado, ele compra opções iguais para evitar o exercício e lança para o mês seguinte.

Talvez não seja claro do ponto de vista matemático, mas para o estudo, ser exercido ou comprar opções para evitar o exercício são estratégias indiferentes.

Não têm distinção do ponto de vista patrimonial. Isso porque não estou deduzindo o IR do ganho de capitais sobre a venda das ações no exercício.

Portanto, no estudo, não faz diferença, em termos de fluxo de caixa e em termos patrimoniais, ser exercido e recomprar as ações OU comprar opções para evitar o exercício.

É fácil de compreender.

Imagine lançar VALE a R$ 48,00 de preço atual, com strike R$ 52,00. Se a ação chegar, a R$ 52,00 e o investidor comprar opções, terá que colocar alguns reais de dinheiro novo (R$ 4,00 menos o prêmio da venda) para evitar o exercício.

Se for exercido e recomprar ações, terá menos ações, mas não terá colocado nenhum dinheiro novo.

Do ponto de vista de fluxo, não faz diferença se comprou menos ações ou colocou dinheiro novo para manter o número de ações.

É importante que isso fique claro, pois no estudo que fiz com strikes longos, continuo assumindo que o investidor, algumas vezes, é exercido.

Pode ser horrível perder as ações. Pode ser caro, dependendo do IR a pagar. Mas como no estudo não trato de IR sobre venda de ações, é indiferente evitar o exercício ou ser exercido e recomprar ações.

Matematicamente falando.

Os Resultados do estudo seguem no próximo post….

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Parte 6: Financiamento de carteira com Strikes Longos

Posted on 08/04/2011. Filed under: Finanças |

Antes de ler esse post, é recomendável a leitura das outras 5 partes. Pelo menos a leitura da Parte 5, pois algumas premissas utilizadas nesse novo estudo são explicadas por lá.

Os resultados

Para quem quiser acompanhar com a planilha, pode baixar clicando AQUI.

Strike 6% mais alto do que o valor de mercado

Ao lançar uma opção com strike 6% mais alto, é razoável esperar entre 0,5% e 0,7% de rentabilidade líquida por mês (sem exercício).

No estudo feito com base em 6 anos de operações com a VALE5, o patamar de 6% de diferença trouxe os seguintes resultados:

  • O investidor foi exercido em 25 meses
  • O investidor não foi exercido em 46 meses
  • Para garantir o mesmo ganho patrimonial do buy-and-hold, teria sido necessária uma rentabilidade líquida de 2,15% ao mês com o financiamento.
  • Para garantir o mesmo ganho patrimonial da renda fixa, teria sido necessária uma rentabilidade líquida de 1,42% ao mês com o financiamento.

Strike 8% mais alto do que o valor de mercado

Ao lançar uma opção com strike 8% mais alto, é razoável esperar entre 0,3% e 0,5% de rentabilidade líquida por mês (sem exercício).

No estudo feito com base em 6 anos de operações com a VALE5, o patamar de 8% de diferença trouxe os seguintes resultados:

  • O investidor foi exercido em 23 meses
  • O investidor não foi exercido em 48 meses
  • Para garantir o mesmo ganho patrimonial do buy-and-hold, teria sido necessária uma rentabilidade líquida de 1,52% ao mês com o financiamento.
  • Para garantir o mesmo ganho patrimonial da renda fixa, teria sido necessária uma rentabilidade líquida de 0,78% ao mês com o financiamento.

Strike 10% mais alto do que o valor de mercado

Ao lançar uma opção com strike 10% mais alto, é razoável esperar entre 0,2% e 0,3% de rentabilidade líquida por mês (sem exercício).

No estudo feito com base em 6 anos de operações com a VALE5, o patamar de 10% de diferença trouxe os seguintes resultados:

  • O investidor foi exercido em 19 meses
  • O investidor não foi exercido em 52 meses
  • Para garantir o mesmo ganho patrimonial do buy-and-hold, teria sido necessária uma rentabilidade líquida de 0,98% ao mês com o financiamento.
  • Para garantir o mesmo ganho patrimonial da renda fixa, teria sido necessária uma rentabilidade líquida de 0,25% ao mês com o financiamento. Exatamente o que se consegue na prática.

Strike 12% mais alto do que o valor de mercado

Ao lançar uma opção com strike 12% mais alto, é razoável esperar entre 0,15% e 0,25% de rentabilidade líquida por mês (sem exercício).

No estudo feito com base em 6 anos de operações com a VALE5, o patamar de 12% de diferença trouxe os seguintes resultados:

  • O investidor foi exercido em 13 meses
  • O investidor não foi exercido em 58 meses
  • Para garantir o mesmo ganho patrimonial do buy-and-hold, teria sido necessária uma rentabilidade líquida de 0,57% ao mês com o financiamento.
  • Ele já estaria obtendo ganho patrimonial superior ao verificado na renda fixa.

Strike 15% mais alto do que o valor de mercado

Ao lançar uma opção com strike 15% mais alto, é razoável esperar entre 0,05% e 0,1% de rentabilidade líquida por mês (sem exercício).

No estudo feito com base em 6 anos de operações com a VALE5, o patamar de 15% de diferença trouxe os seguintes resultados:

  • O investidor foi exercido em 7 meses
  • O investidor não foi exercido em 64 meses
  • Para garantir o mesmo ganho patrimonial do buy-and-hold, teria sido necessária uma rentabilidade líquida de 0,20% ao mês com o financiamento.
  • Ele já estaria obtendo ganho patrimonial superior ao verificado na renda fixa.

Strike 20% mais alto do que o valor de mercado

Ao lançar uma opção com strike 20% mais alto, é razoável esperar entre 0,01% e 0,03% de rentabilidade líquida por mês (sem exercício).

No estudo feito com base em 6 anos de operações com a VALE5, o patamar de 20% de diferença trouxe os seguintes resultados:

  • O investidor só foi exercido em 1 mês, em setembro de 2007
  • O investidor não foi exercido em 70 meses
  • Para garantir o mesmo ganho patrimonial do buy-and-hold, teria sido necessária uma rentabilidade líquida de 0,09% ao mês com o financiamento.
  • Ele já estaria obtendo ganho patrimonial superior ao verificado na renda fixa.

Conclusões

Fica evidente a percepção dos comentaristas do blog de que, quanto menos exercido for o sujeito, menor será sua perda patrimonial.

O estudo, porém, mostrou que o financiamento de opções pode ser uma estratégia válida para elevar o yield, mas não foi eficiente, ao menos nos últimos 6 anos, para evolução patrimonial (em comparação com o buy-and-hold).

Mesmo para lançamentos absurdos (15% ou 20% fora do preço), a rentabilidade exigida para “bater” o buy-and-hold ficaria bem superior à obtida na prática.

O que faz todo sentido, pois o mercado também age racionalmente ao dar preço aos derivativos. Muito raramente alguém oferecerá, por exemplo, 0,5% de ganho para um strike com vencimento em 30 dias, 15% acima do preço de mercado.

Não há almoço de graça.

Agora, com relação à renda fixa ficou evidente que strikes superiores a 10% protegeram o patrimônio do indivíduo, e ainda lhe deram remuneração mensal. Baixa, mas sem perda patrimonial (em relação ao investimento em renda fixa).

Por fim, quero relembrar. Esse estudo diz respeito à evolução patrimonial do investidor, que, ao menos no passado, ficou prejudicada pelo uso do financiamento. Não significa que perdeu dinheiro, mas que ganhou menos do que quem deixou as ações na carteira.

As estratégias para gerar yield, liquidez, são derivadas de objetivos diferentes e não são, de forma alguma, refutadas pelo estudo.

Cada objetivo tem sua estratégia própria.

Mas falo, principalmente aos que têm pouca experiência e àqueles que ainda estão na luta por construir um patrimônio confortável.

As evidências, com base nos dados dos últimos 6 anos, não corroboram o uso de financiamento de opções para evolução patrimonial.

Para finalizar, quero reiterar que não me julgo dono da verdade e ficaria genuinamente feliz de receber um estudo que refutasse minhas conclusões.

Se alguém fizer algo no gênero, estudo e publico com toda a divulgação que merece. Queremos todos aprender!

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Opções – Conceituando Financiamento e strikes “longos”

Posted on 08/04/2011. Filed under: Finanças |

Caros leitores,

Pela quantidade de colocações pertinentes e inteligentes a respeito dos posts sobre opções, vejo que, realmente, o blog é lido pela fina flor do investimento em ações.

Já consegui adaptar o estudo para strikes superiores, quando os ganhos são menores, mas a probabilidade de exercício também. Vou postar ainda hoje.

Mas antes, vale uma colocação sobre o conceito de financiamento.

Financiamento de carteira

Apesar de não existir literatura que DEFINA precisamente o que seja o financiamento de carteira com lançamento coberto de opções, é muito comum que os profissionais e especialistas que difundem essa estratégia tenham foco em remunerar uma carteira de DINHEIRO e não de AÇÕES.

A atitude que a maioria dos leitores relatou é diferente da que foi abordada no estudo.

Muitos disseram fazer lançamentos com strikes longos, ganhando menos do que o CDI e evitando, através da compra de opções, o exercício (caso a ação dispare).

Essa estratégia busca uma rentabilidade extra, algo como 0,2% – 0,3% líquidos todo mês, sem expor a carteira a risco excessivo.

O financiamento propriamente dito, e propagado aos quatro ventos, consegue 400% do CDI em grana na mão, mas o financiador não pode ter apego aos papéis. Ele não está trabalhando “papel”, mas sim “dinheiro”.

Mesmo no caso relatado com a VALE, onde o sujeito perderia 73% de sua carteira de ações, AINDA ASSIM, mesmo 6 anos depois, ele conseguiria quase o dobro do CDI em dinheiro na mão.

Só para lembrar, ele terminaria o período de 6 anos com R$ 1.076.624 na carteira para financiamento OU terminaria com R$ 2.377.367 em renda fixa.

Com as rentabilidades líquidas sugeridas (3% para financiamento e 0,74% para CDI) ele receberia, em dinheiro, R$ 32.298 do financiamento e R$ 17.632 da renda fixa.

Em resumo, durante 6 anos ele recebeu muito mais dinheiro na mão, fazendo financiamento, do que com a renda fixa.

Do ponto de vista patrimonial foi um desastre, mas do ponto de vista de remuneração, manteve-se muito superior a qualquer opção de renda fixa.

O que o estudo mostrou é que essa técnica de lançar opções “no preço” é arriscadíssima e potencialmente destruidora de patrimônio.

Talento, experiência e feeling

Como dito no início da série sobre Financiamento, é impossível fazer um estudo genérico com base em parâmetros não objetivos como o talento, a experiência e o feeling dos investidores.

Até é possível fazer um estudo de caso, com um ou alguns investidores bem sucedidos e buscar extrair os motivos de seu sucesso na bolsa. Mas é outra abordagem do método científico.

Lançamentos com strikes “longos”

Não será possível trabalhar a subjetividade, mas consegui adaptar a planilha, deixando-a, inclusive, automática, para testar os strikes longos.

Vou tentar também, a partir dos dados do passado, indicar o nível mínimo de rentabilidade líquida para cada percentual de diferença entre o preço de lançamento e o strike.

Em breve…

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Parte 1: Opções – Lançamento Coberto para Financiamento de Carteira, um estudo ASSUSTADOR!

Posted on 07/04/2011. Filed under: Finanças |

Nobres leitores,

Volto depois de alguns dias para trazer-lhes um estudo que me deixou bastante impressionado. Não imaginava encontrar resultados tão díspares em relação à percepção do mercado.

Desde 2007 tenho em mente realizar um “teste” no conceito de lançamento coberto de opções, com finalidade de remunerar sua carteira de ações, mas esbarrava na falta de dados e na dificuldade de montar um modelo simples e eficiente para testar.

O leitor pode imaginar a complicação que seria pegar os lançamentos cobertos de VALE e PETR desde 2005 e comparar com a renda fixa e com o buy-and-hold, no mesmo período. Nem com 30 estagiários-escravos (rsrsrs)…

Insight Metodológico

Há alguns dias consegui idealizar um método bem simples para testar o financiamento de carteira SEM A NECESSIDADE de simular com dados reais das cotações de opções, dos strikes etc.

Esse método reduz em 95% o trabalho de investigação e não traz erros significativos, pois trabalha diretamente com as taxas obtidas no financiamento, em vez de usar os prêmios e as cotações intra-day.

Quando iniciei o estudo não tinha idéia do resultado que iria obter.

Até achava que a estratégia de buy and hold seria um pouco melhor, mas o financiamento poderia compensar com a remuneração mensal, em dinheiro, a taxas superiores ao CDI. Nunca passou pela minha cabeça que o financiamento pudesse perder até para o CDI…

Dado o desastre dos resultados, convoco os leitores “iniciados” em matemática e com conhecimento do mercado de ações a “rodar” outros métodos. É a primeira vez que testo uma estratégia que apresenta REAL potencial de destruição de patrimônio.

E é uma das mais festejadas. Alguns adeptos chegam a garantir que o financiamento de carteira é uma estratégia sem risco que lhe permite tirar, todo mês, entre 200% e 500% do CDI.

E o pior é que essas rentabilidades são mesmo possíveis, mas, mesmo assim, os resultados, do ponto de vista patrimonial apresentaram-se potencialmente devastadores.

Segue na Parte 2…

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Parte 2: Opções – Lançamento Coberto para Financiamento de Carteira, um estudo ASSUSTADOR!

Posted on 07/04/2011. Filed under: Finanças |

Financiamento de carteira com opções

É uma estratégia que, basicamente, utiliza uma grande carteira de VALE5 ou PETR4 para lançamento coberto de opções, com objetivo de extrair uma rentabilidade mensal, em dinheiro, desse patrimônio. Essa rentabilidade costuma ser bem superior à obtida com a renda fixa.

E, realmente, as rentabilidades têm se situado entre 200% e 400% do CDI em situações normais (sem desconto de IR).

A estratégia consiste em vender uma opção de compra, que dará direito (mas não a obrigação) ao comprador desta opção de comprar essa ação por um preço específico (strike ou preço de exercício) num vencimento contratado.

A regra mais aceita para o financiamento é que o vendedor deve buscar lançar opções com strike próximo ao preço de mercado e em vencimentos também próximos, isso para evitar volatilidades excessivas derivadas do tempo.

Um exemplo prático

Pense num sujeito que estudou bastante sobre financiamento de carteira, foi a várias palestras e se consultou com especialistas.

Após ser convencido, decidiu pegar uma parte de seus investimentos em renda fixa para comprar 10.000 ações PN da VALE (VALE5), e buscar rentabilidades superiores, com base no lançamento coberto de opções.

Em 18/03/2011 ele comprou as 10.000 ações VALE5 pelo preço de fechamento, R$ 46,83, totalizando R$ 468.300 de patrimônio “a rentabilizar” (estou desconsiderando os custos e o IR, por ora).

No mesmo dia ele vai lançar opções cobertas. As opções são as seguintes:

  • VALED48 – Strike: R$ 47,73 – Vencimento: 18/04/2011 (31 dias) – Preço de fechamento (prêmio): R$ 0,97
  • VALED46 – Strike: R$ 46,00 – Vencimento: 18/04/2011 (31 dias) – Preço de fechamento (prêmio): R$ 1,95

Observe que estou trabalhando com as cotações de fechamento para a ação e para as opções. Como as opções oscilam muito mais do que as ações, em termos percentuais, é importante pegar as cotações em MOMENTOS equivalentes. Isso porque as opções se movimentam COM BASE no movimento das ações. São derivativos.

Quando uma ação se movimenta R$ 1,00 no dia, isso significa uma amplitude de oscilação de 2% de seu valor. R$ 0,50 para uma opção pode significar uma amplitude de oscilação de 50%, 100% de seu valor.

Obs: Essa exigência, de comparar o prêmio da opção com o valor da ação NO MESMO MOMENTO, é um dos obstáculos quase instransponíveis para fazer uma verificação com dados reais, sem aproximações. Os bancos de dados disponíveis costumam dar apenas cotações de abertura, fechamento, máxima, mínima e média. Poderia optar por comparar o prêmio e a cotação em cada um desses momentos (exceto na média), optei pelo fechamento.

Ganhos lançando VALED48

Sem exercício

Se não houver exercício, significa que as ações estarão mais baratas do que os R$ 47,73 a que o comprador tem direito. Dessa forma, o financiador ganhará todo o prêmio da opção, R$ 0,97, configurando um ganho de 2,00% ao mês, bem superior aos 0,842% do CDI.

Com exercício

Ao contrário do que poderiam imaginar os leitores, ao ser exercido o ganho do financiador, no caso de strikes superiores ao valor de mercado no lançamento, é ainda maior.

Ele venderá as ações por R$ 47,73, R$ 0,90 a mais do que o preço inicial de lançamento (e de compra). Adicionando a esse ganho o valor do prêmio de R$ 0,97, o retorno total será de R$ 1,87, correspondendo a 3,86% ou 458% do CDI.

Ganhos lançando VALED46

Sem exercício

Se não houver exercício, significa que as ações estarão mais baratas do que os R$ 46,00 a que o comprador tem direito. Dessa forma, o financiador ganhará todo o prêmio da opção, R$ 1,95, configurando um ganho de 4,03% ao mês, ou 478% do CDI.

Com exercício

Como nesse caso o financiador lançou opções com strike MENOR do que o preço da ação no lançamento, quando há o exercício a rentabilidade é menor do que quando não há.

Ele venderá as ações por R$ 46,00, R$ 0,83 a menos do que o preço inicial. Seu ganho será dado pelo valor recebido pelo prêmio (R$ 1,95) MENOS os R$ 0,83 de perda na cotação, totalizando R$ 1,12. Mesmo assim a rentabilidade atingiu 2,31%, 275% do CDI.

Foco no dinheiro, não nas ações

O Financiador tem que entender que está trabalhando para rentabilizar um patrimônio financeiro. Se não for exercido pode, por exemplo, pegar os 3% ou 4% que ganhou para comprar mais ações.

Se for exercido deve pegar seu montante (que é maior do que o que tinha) e comprar tudo novamente, recompondo a carteira e reiniciando o processo de financiamento.

É muito provável que, no caso de ser exercido, o investidor fique com mais dinheiro do que no mês anterior, mas, ao recompor a carteira, compre MENOS ações.

Para quem tem apego às ações o financiamento é desaconselhável, pois vai trazer tensões indesejáveis e torcida para que NÃO HAJA o exercício. E como já ficou demonstrado, às vezes o ganho percentual é maior quando há o exercício.

Parece infalível…

Honestamente eu sempre achei que essa estratégia fosse claramente vencedora. Mesmo que perdesse para o buy-and-hold no longo prazo, compensaria nos elevados ganhos mensais em dinheiro. Jamais imaginei que pudesse perder do CDI, dado que tem sido possível obter entre 200% e 500% do CDI a cada mês.

Tenho certeza de que a maioria dos profissionais de bolsa que oferecem essa estratégia a seus clientes o faz na maior boa-fé. Parece mesmo infalível. Não há por que duvidar da lógica cristalina do financiamento.

A carência de estudos técnicos e sérios sobre o mercado brasileiro (esse escriba é um dos poucos que se aventuram) faz com que as estratégias não sejam submetidas a testes para verificar sua eficácia.

E testar essa estratégia é mesmo muito complicado. Mas é possível, e os resultados foram, em minha opinião, surpreendentes.

Segue na parte 3…

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Parte 3: Opções – Lançamento Coberto para Financiamento de Carteira, um estudo ASSUSTADOR!

Posted on 07/04/2011. Filed under: Finanças |

Habeas Corpus Científico Preventivo!

Investimento acaba sempre envolvendo muitas paixões. Há gente que lamenta que as ações da Ecodiesel não venahm em cautelas físicas, pois assim poderiam dormir com elas (rsrsrs)…

Dessa forma parodio Elton John: “Don´t shoot me. I´m only the piano player“.

Fiz uma investigação complexa APENAS por interesse científico e educacional. Não gosto de falar do que não investiguei a fundo e muitas pessoas me perguntam sobre o financiamento de opções.

Os resultados a seguir são francamente desfavoráveis à estratégia. Isso pode chatear quem a utiliza e julga estar ganhando muito dinheiro.

É possível que esteja. O Método de teste que propus não leva em conta o talento ou o feeling do investidor. É apenas matemática aplicada a um padrão QUANTIFICÁVEL de comportamento.

No hard feelings, please!

A metodologia

O que sempre me impediu de fazer esse estudo foi a dificuldade para identificar os prêmios reais das opções nos dias de lançamento coberto e também de verificar os ganhos com exercício (ou não) a cada mês.

Isso seria, praticamente, impossível dada a volatilidade das opções. Mas essa dificuldade foi contornada com algumas premissas simples:

  • O preço de lançamento será considerado como sendo o preço de fechamento da última sexta-feira antes do vencimento das opções.
  • Em vez de calcular mês-a-mês os ganhos percentuais REAIS (o que seria quase impossível, pois varia segundo a segundo), estima-se um ganho percentual mensal.
  • Assume-se que haverá exercício TODA VEZ que a ação, no mês seguinte, estiver cotada a um valor SUPERIOR ao de lançamento. É como se o strike fosse considerado como sendo o preço de lançamento.
  • Não haverá exercício se a ação, no mês seguinte, estiver cotada a valores INFERIORES aos de lançamento.
  • Todo ganho será reinvestido na compra de mais ações, ou na reposição da carteira, no caso de exercício.
  • Opta-se por utilizar sempre o fechamento da última sexta-feira antes do vencimento das opções como preço base para recompra de ações e relançamento de opções. Isso porque o exercício pode ocorrer a qualquer hora do dia de vencimento, sendo único para cada investidor.
  • Essas estratégias simples transformam um problema quase intratável numa complexa, mas factível, planilha de excel. Será disponibilizada para download mais adiante.

Veja o exemplo a seguir (para 20.000 ações VALE5 em 2005):

No dia 18/02/2005 o financiador é exercido, dessa forma ele vai pegar o patrimônio que obteve no exercício (considerando, por conveniência metodológica, que o strike é o preço de lançamento), mais o ganho com a venda da opção e recomprar ações.

  • R$ 1.340.000 + R$ 40.200 = R$ 1.380.200
  • Vai recomprar ações a R$ 68,00 (fechamento de 18/02/2005)
  • Reiniciará o financiamento com um total de 20.297 ações

No dia 18/03/2005 o financiador é novamente exercido. Ele venderá as ações a R$ 68,00 (strike = preço de lançamento) e embolsará os R$ 41.406 das opções vendidas. Recomprará ações a R$ 74,90.

  • R$ 1.380.200 + R$ 41.406 = R$ 1.421.606
  • Vai recomprar ações a R$ 74,90 (fechamento de 18/03/2005)
  • Reiniciará o financiamento com um total de 18.980 ações
  • Perceba que ele tem menos ações, mas um patrimônio financeiro maior.

No dia 15/04/2005 ele não é exercido, portanto manterá as 18.980 ações que tinha e comprará mais algumas com os R$ 42.648 que ganhou lançando opções no mês anterior.

  • 18.980 ações + 42.648 divididos por R$ 60,35 = 19.687 ações.

Comparando com a renda fixa

Em 2005 o CDI estava muito mais elevado do que em 2011, mas, mesmo assim, as taxas de financiamento ofereceram um ganho bem maior.

  • CDI Fevereiro – 1,22% – Ganho bruto: R$ 16.348 – Ganho bruto com financiamento: R$ 41.406.
  • CDI Março – 1,52% – Ganho bruto: R$ 20.616 – Ganho bruto com financiamento: R$ 42.648.

Estratégia tentadora!

Não há qualquer dúvida dos motivos que levam tantas pessoas a tentar esse estratégia, e até a permanecer nela.

Os argumentos são muito fortes e convincentes. Qualquer um que fizer as contas verá que obter 200% do CDI com financiamento de opções não requer sorte nem perícia.

Pois é, mas o teste da metodologia entre 2005 e 2010 (6 anos) mostrou de forma eloqüente que, para ganhar consistentemente EM TERMOS PATRIMONIAIS, o investidor teria que obter rentabilidades líquidas praticamente impossíveis, a longo prazo.

Há anos em que, para bater o CDI e a estratégia buy-and-hold seria necessário, pasmem, rentabilidades líquidas de até 10% ao mês.

Bom, sem mais suspense, os resultados serão apresentados na Parte 4 desse série.

Segue na Parte 4…

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Parte 4: Opções – Lançamento Coberto para Financiamento de Carteira, um estudo ASSUSTADOR!

Posted on 07/04/2011. Filed under: Finanças |

Enfim, os resultados!

Para os que gostem de acompanhar o estudo tendo em mãos as planilhas originais em Excel, seguem os links:

Estudo de financiamento de carteira para VALE5

Estudo de financiamento de carteira para PETR4

Período de 2005 a 2010

VALE5

As seguintes premissas foram adotadas:

  • O Investidor partiu de um patrimônio de R$ 1.340.000 aplicado em uma carteira de 20.000 ações PN da VALE, cotadas em 14/01/2005 a R$ 67,00.
  • Estima-se que, em média, ele obteve um rendimento líquido de 3% a cada operação de lançamento coberto.
  • Compara-se com a estratégia buy and hold e com o rendimento líquido do DI, descontando 20% de IR.

Resultados:

Pode até parecer incrível, mas para quem obteve uma rentabilidade líquida (já pagando o IR) de 3% ao mês, regularmente durante 71 meses de financiamento houve uma PERDA patrimonial de quase 20% em relação ao valor que tinha inicialmente.

Para quem manteve as ações o ganho patrimonial foi de 197,67% e para quem aplicou na taxa líquida do DI, 77,42%.

Nos 71 períodos de financiamento, houve exercício em 45 meses e não houve exercício em 26 meses.

Para que o financiamento, em termos patrimoniais, equivalesse ao resultado do buy and hold, a rentabilidade bruta teria que ter atingido, em média, 5,71% ao mês.

Para que o financiamento, em termos patrimoniais, equivalesse ao resultado da renda fixa, a rentabilidade bruta teria que ter atingido, em média, 4,85% ao mês.

Obs: O IR não foi descontado da estratégia buy and hold, pois, como ensinado no livro “O Mercado de Ações em 25 Episódios” o investidor de longo prazo consegue evitar acúmulo no “estoque” de imposto a pagar com algumas ações bem simples.

PETR4

O investidor deve estar imaginando que o caso da VALE, que teve uma valorização expressiva no período, teria prejudicado o financiador. Mas mesmo para a Petrobras, que teve uma rentabilidade menor e apresentou queda em alguns anos, principalmente em 2010, o financiamento também foi muito ruim, do ponto de vista patrimonial.

As seguintes premissas foram adotadas:

  • O Investidor partiu de um patrimônio de R$ 1.339.984 aplicado em uma carteira de 14.240 ações PN da Petrobras, cotadas em 14/01/2005 a R$ 94,10.
  • Estima-se que, em média, ele obteve um rendimento líquido de 3% a cada operação de lançamento coberto.
  • Compara-se com a estratégia buy and hold e com o rendimento líquido do DI, descontando 20% de IR.

Resultados:

Perceba que há mais equilíbrio entre o número de meses onde houve exercício (39) e o número de meses em que não houve (32). Mesmo assim, o resultado do financiamento no longo prazo para a Petrobras é significativamente pior do que para a VALE.

Enquanto o financiador perdeu quase 20% de seu patrimônio com a VALE5, teria perdido 40% se tivesse utilizado a PETR4 em suas operações.

Mas as ações foram bem no período. Para quem manteve as ações o ganho patrimonial foi de 120,53% e para quem aplicou na taxa líquida do DI, 77,42%.

Para que o financiamento, em termos patrimoniais equivalesse ao resultado do buy and hold, a rentabilidade bruta teria que ter atingido, em média, 5,69% ao mês.

Para que o financiamento, em termos patrimoniais equivalesse ao resultado da renda fixa, a rentabilidade bruta teria que ter atingido, em média, 5,33% ao mês.

Resultados ano a ano

Nas planilhas disponibilizadas no início deste artigo há investigações ano a ano para as duas empresas.

Por praticidade não vou repetir o modelo de análise feito para o período de 2005 a 2010, mas apenas indicar os principais resultados em cada ano.

VALE5

  • O PIOR ano para o financiamento, em comparação com o buy-and-hold foi o de 2007, onde teria sido necessária uma rentabilidade bruta de 9,05% ao mês para igualar os resultados das estratégias.
  • O PIOR ano para o financiamento, em comparação com a renda fixa foi o de 2008, onde teria sido necessária uma rentabilidade bruta de 11,24% ao mês para igualar os resultados das estratégias.
  • O MELHOR ano para o financiamento, em comparação com o buy-and-hold foi o de 2008, onde teria sido necessária uma rentabilidade bruta de 3,92% ao mês para igualar os resultados das estratégias.
  • O MELHOR ano para o financiamento, em comparação com a renda fixa foi o de 2009, onde teria sido necessária uma rentabilidade bruta de 1,69% ao mês para igualar os resultados das estratégias.
  • Apenas em 2008 houve menos períodos com exercício (5) do que sem exercício (6).
  • Em 2007 e 2009 houve a maior defasagem entre períodos com exercício (8) e períodos sem exercício (3).

Vale lembrar que há um item que poderia piorar ainda mais a estratégia de financiamento. Nos exercícios, o valor vendido foi sempre superior a R$ 20.000 de forma que, havendo ganho de capital, o investidor deveria recolher 15% de IR também nesses casos.

Esse teste não foi feito, pois os resultados já estavam eloqüentemente ruins.

PETR4

  • O PIOR ano para o financiamento, em comparação com o buy-and-hold foi o de 2007, onde teria sido necessária uma rentabilidade bruta de 9,85% ao mês para igualar os resultados das estratégias.
  • O PIOR ano para o financiamento, em comparação com a renda fixa foi o de 2008, onde teria sido necessária uma rentabilidade bruta de 11,91% ao mês para igualar os resultados das estratégias.
  • O MELHOR ano para o financiamento, em comparação com o buy-and-hold foi o de 2010, onde teria sido necessária uma rentabilidade bruta de 1,34% ao mês para igualar os resultados das estratégias.
  • O MELHOR ano para o financiamento, em comparação com a renda fixa foi o de 2009, onde teria sido necessária uma rentabilidade bruta de 1,41% ao mês para igualar os resultados das estratégias.
  • Em 2008 houve menos períodos com exercício (5) do que sem exercício (6), assim como em 2010, onde também houve menos períodos com exercício (3) do que sem exercício (8).
  • Em 2009 houve a maior defasagem entre períodos com exercício (9) e períodos sem exercício (2).

Conclusões

Os testes exigiram uma rentabilidade bruta em torno de 5% ao mês, consistentemente, para ambas as empresas. Isso já indica uma meta ambiciosa, provavelmente impraticável no longo prazo.

Mas o pior não é a necessidade de rentabilidades expressivas. O pior é a destruição de patrimônio MESMO com rentabilidades mensais elevados (3% líquidos de IR).

Já antecipando possíveis críticas ao estudo, respondo:

  • As aproximações metodológicas não devem ter sido relevantes para o resultado do estudo. Isso porque espera-se que o mercado haja de forma racional ao dar preço ao prêmio das opções. Não é razoável esperar que, num só dia a taxa obtida com o financiamento oscile, por exemplo, de 1% a 10%. Isso significaria uma oscilação no prêmio de ordem de 900% num dia. Acontece, mas é raríssimo (talvez nunca visto) com lançamentos próximos do strike.
  • Não há qualquer intenção de lançar um olhar “definitivo” sobre o assunto, pelo contrário, gostaria de estimular outros pesquisadores e investidores a fazerem suas próprias investigações. Este blog está à disposição para publicar trabalhos consistentes que refutem os resultados obtidos. Penso como cientista, não como fundamentalista.
  • Caso haja algum caso REAL de ganhos consistentes com financiamento para períodos de, no mínimo, 12 meses, peço a gentileza ao leitor de me enviar os dados, de forma anônima, para que possa estudar o evento.
  • Caso alguém encontre algum erro de cálculo nas planilhas (são milhares de contas), encaminhe o quanto antes que verifico, ajusto e atualizo o artigo.

Por fim, o estudo foi radicalmente contrário à minha percepção como investidor. Tinha em mente que o financiamento era um estratégia vencedora, ao menos que ganharia amplamente da renda fixa.

O estudo mostrou a mim, de forma inequívoca, que a estratégia de financiamento apresenta um risco patrimonial intolerável para o investidor de longo prazo.

Não refuto evidências científicas. Até que me sejam apresentadas outros estudos, a estratégia de financiamento de carteira com lançamento coberto passou a ser a número 1 em risco patrimonial para o investidor de longo prazo.

Mas que foi uma grande surpresa, foi…

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  • Disclaimer

    Este blog é um ambiente privado para expor opiniões, estudos, reflexões e comentários sobre assuntos ligados a finanças, bolsa de valores, economia, política, música, humor e outros temas.

    Seus objetivos são educacionais ou recreativos, não configurando sob nenhuma hipótese recomendação de investimento.

    O investidor consciente deve tomar decisões com base em suas próprias crenças e premissas. Tudo que lê ou ouve pode ser levado em consideração, mas a decisão de investimento é sempre pessoal. Tanto na escolha de ações para carteira própria, quanto na escolha de gestores profissionais para terceirização da gestão.

    O Autor espera que os temas educacionais do blog possam ajudar no desenvolvimento e no entendimento das nuances do mercado de ações, mas reitera que a responsabilidade pela decisão de investimento é sempre do próprio investidor.

    Sejam bem vindos!

  • Paulo Portinho

    PAULO PORTINHO, engenheiro com mestrado em administração de empresas pela PUC-Rio, é autor do Manual Técnico sobre o Método INI de Investimento em Ações, do livro "O Mercado de Ações em 25 Episódios" e do livro "Quanto Custa Ficar Rico?", os dois últimos pela editora Campus Elsevier.

    Paulo atuou como professor na Pós-graduação de Gestão Social da Universidade Castelo Branco e na Pós-graduação oferecida pela ANBIMA de Capacitação para o Mercado Financeiro.

    Atuou como professor da área de finanças e marketing na Universidade Castelo Branco e no curso de formação de agentes autônomos do SINDICOR.

    Como executivo do Instituto Nacional de Investidores - INI (www.ini.org.br) entre 2003 e 2012, ministrou mais de 500 palestras e cursos sobre o mercado de ações, sendo responsável pelo desenvolvimento do curso sobre o Método INI de Investimento em Ações, conteúdo que havia chegado a mais de 15.000 investidores em todo o país, até o ano de 2012.

    Representou o INI nas reuniões conjuntas de conselho da Federação Mundial de Investidores (www.wfic.org) e da Euroshareholders (www.euroshareholders.org), organizações que congregam quase 1 milhão de investidores em 22 países.

    Atuou como articulista do Informativo do INI, do Blog do INI, da revista Razão de Investir, da revista Investmais, do Jornal Corporativo e do site acionista.com.br. Foi fonte regular para assuntos de educação financeira de veículos como Conta Corrente (Globo News), Infomoney, Programa Sem Censura, Folha de São Paulo, Jornal O Globo, entre outros.

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